羅桂連：水務行業如何利用REITs盤活存量資產？

自從2020年啟動基礎設施公募REITs試點以來，水務環保類REITs熱度高漲。8月25日，上海國有資本運營研究院投融資中心首席專家羅桂連在“2022年（第七屆）供水高峰論壇”上做了題為“水務行業利用REITs盤活存量資產實現投融資模式轉型”的發言。

羅桂連

REITs的定義和核心特征

REITs（Real Estate Investment Trusts），直譯為“不動產投資信托”，指以公開發行證券的方式募集資金，投資有足夠水平經營性現金流的不動產類成熟期資產，按很高的比例（通常高于90%）將每年的可分配現金流分配給投資者的信托型、標準化、權益性證券?；诓煌愋偷幕A資產，REITs分為基礎設施REITs和商業地產REITs。截至2021年6月，全球共有43個國家建立REITs制度，38個國家已經有REITs發行。截至2020年底總市值約2萬億美元，美國占半壁江山。

羅桂連指出，在國際成熟市場，REITs具有5個共同的核心特征：一是投資持有并運營管理特定不動產行業的成熟資產；二是有較高預期分派率和合適綜合收益率的權益型證券；三是享受設立環節的稅收中性及高比例分派的免稅待遇；四是行業領先機構實現輕資產模式運作的資本運作平臺；五是基于“信托關系”與原始權益人恪守“親清”關系。國內試點階段，跟國際成熟市場還有較大差距，具有典型的“國內特色”。

REITs在國內外的發展情況

從分派收益率和綜合收益率來看，美國60年以來歷史平均綜合收益率為13%，投資收益率很不錯?？傮w來看，隨著美國基準利率的降低，現在的分紅收益率保持在30年國債收益率的基礎上，加400BP，近年股價變動的收益率持續走高。

羅桂連介紹，亞洲的幾個國家也是這樣。公募REITs歷年的分紅收益點基本上在30年國債收益率的基礎上加400BP。對我們國內來說，30年的國債收益率在3%左右，正常的分紅率應該在7%左右?！肮糝EITs不是一個債務融資工具，不能拿它和銀行貸款和債券去比融資成本。REITs是權益性產品，明確約定的資金成本，可以推動商業模式的轉換，從重資產商業模式轉變為輕資產商業模式。如果只是以借債成本考慮做不做公募REITs，那就千萬別做，因為成本太高?！?/p>

“在亞洲，日本的REITs規模最大，新加坡的REITs市場上最活躍，我一直呼吁國內在REITs上多學習新加坡?！绷_桂連表示，在新加坡這么小的地方，淡馬錫體系下有很多國有企業，他們通過公募REITs成長為國際上特定行業的領先機構，包括做商業地產的凱德，做市政公用行業的吉寶等，值得國內借鑒。因為國內的公用事業投融資體制和新加坡非常像，都是由國有企業主導。印度雖然基礎設施很落后，但公募REITs走在中國前面，可以鞭策國內加快推進REITs落地。

2020年4月30日，中國證監會和國家發展改革委聯合印發通知，開展國內基礎設施公募REITs（Real Estate Investment Trusts，不動產投資信托）試點工作。但整體上看，國內這兩年的進展是非常慢的。相對于百萬億級基礎設施的存量資產和百萬億級對穩定收入資產特別偏愛的保險、養老來說，公募REITs現在這兩年的進展太慢了。

為什么要推廣REITs？

為什么要推廣REITs？羅桂連指出，因為REITs能夠真正改變傳統主體負債的投融資模式，為我們重塑重資產項目的投融資模式，把REITs做起來以后，可根據基礎設施項目全生命周期不同階段的風險收益特征，采用分階段的融資工具組合。具體來說，一個水務項目，經過幾年的建設、運營，成熟之后，它的資產收益率水平能夠達到證券化的基本收益率水平，可以通過CMBS、ABS、類REITs、上市公司和公募REITs實現全面的證券化。所謂證券化就是把資產或者融資工具從私募融資工具，變成證券賣給市場上的公眾投資?？傮w上，證券化方式的融資成本，要比私募融資更方便，融資成本要低很多，盤活存量資產的資產估值要高得多。

具體來看，你的貸款可以轉換為固收型的CMBS，應付賬款可以轉換成固收型的ABS與類REITs，股權部分可以轉換成權益型的REITs與上市公司。有人會問，在供水行業，為什么有了上市公司還要搞公募REITs？這是因為供水行業的上市公司在市場上總體估值比較低，“沒人疼沒人愛”，股價比較低。如果實行了公募REITs，會發生實質性的改變，而且在國際上還有免征所得稅的優惠，分紅能力增加了至少25%?？傮w上，REITs與上市公司相比，市凈率和估值高大約3~4成，意義還是很大的。

從公募REITs試點的情況看 ，1塊錢的資產經過評估之后可以變成3~4元，相當于凈資產增加了3倍，資產負債率就可以顯著降低。如果要做新項目，就可以憑借降低的資產負債率，借短期資金先把項目建起來。項目到運營培育期，就可以找保險資金，發債權投資機會，也可以發項目收益債，實現一輪再融資。如此，可以把原來需要15~20年的長期資金變成3年的流動資金，再做5年的債權計劃，后來變成REITs，整體的融資難度顯著降低，綜合融資成本也能顯著降低。

REITs在國內外的實踐案例

吉寶企業集團是新加坡的一家投融資平臺性質的市政公用企業。企業成立于1968年，1980年10月在新加坡上市，是覆蓋20多個國家的業務多元化的全球性企業。2020年度營業收入66億新元，其中41%來自新加坡境外，資產負債率47.4%，淡馬錫控股20.40%，黑石5.09%。吉寶在國內也有很多大項目，比如，牽頭組織新加坡聯合體投資中新蘇州工業園區（1994年）和中新天津生態城（2008年）兩個中新政府合作項目。2016年，整合旗下REITs管理、商業信托管理和基金管理業務，成立吉寶資本，致力于提供跟聯合投資者共同拓展資本基礎并實現高效資本循環的一流資產管理平臺。吉寶資本目前管理2支商業地產REITs、1支基礎設施商業信托、1支數據中心REITs。

2015年5月18日，由淡馬錫控股2007年1月5日發起設立的新源基礎設施信托與吉寶綜合工程有限公司2010年5月27日發起設立的佳綠信托合并組成。目前是在新加坡上市的管理資產規模最大的商業信托，吉寶基礎設施基金管理公司（KIFM）是KIT的“受托人-管理人”，發起人是吉寶基礎設施控股公司。2020年底，KIT資產規模49.30億新元，總負債34.36億新元，資產負債率69.70%，資產組合包括輸送與網絡、能源、固廢與水處理等三個核心領域。2021年3月2日，淡馬錫間接占比31.93%，天樸資本間接占比13.71%，巴克萊投資公司占比8.58%。KIT的交易價格常年保持穩定，2020年底總市值27.2億新元，市凈率1.89倍，2019年與2020年度的分紅收益率分別為6.9%和6.8%。

編輯：李丹